煤氣的暴利

 

中華煤氣(0003)，市值2400億，上市以來回報過千倍，冠絕公用股，成功原因離不開壟斷，不受回報監管。 

 

近年致力內地發展，收入佔67%，重心不再是香港。本地客戶數188萬，EBITDA有45億，因夾雜了接駁費和爐具銷售的利潤，這些業務利潤很高，譬如接駁的毛利有六成，真正來自燃氣銷售的盈利不好計，引述多年前的新聞報導，煤氣香港的固定資產回報高達30-40%，比兩電的准許回報8%高出三倍，也比內地6%資產回報限制高，這個暴利反映到估值上，長期市盈率處20倍以上。

 

內地項目有131個，主要在華南華東，受惠政府推動煤改氣，2017銷量升14%，客戶數2500萬。油價處低位對業務有利，天然氣價與油價掛鉤，油價低代表成本便宜，最終零售價會降低進一步刺激銷量。燃氣公司鋪設大量輸氣管，固定成本高，更多銷量意味攤分的成本下降，利潤率提高。內地旗艦港華燃氣定位好，主力高利潤工商客，接駁費只佔收入20%，接駁毛利高但屬一次性收入，不能持續，內地很多城市氣化率近60%，一般70-80%會飽和。

 

最大風險來自政策，公司年報從不談本地業務回報率，低調做人，怕成政客口實，如果回報受監管，這隻現金牛隨時暴瘦。另外，煤氣商業模式也不是百毒不侵，例如近年很多開放式新樓無裝煤氣，無火煮食電磁爐普及亦有影響，再複製以往的增長不太可能。管理層坦言香港市場飽和，近年轉戰新能源，回報率20%以上，當然不能跟香港比，盈利貢獻不過幾億，未成氣候，經營現金流大部份用作再投資，以致派息低，正面看管理層想有所作為，並非一味靠加價食老本，會另尋新增長點。